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走进神宇
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03
2018
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05
中(zhōng)國(guó)建材2018一季报点评：盈利弹性显现 竞争力进一步增
作(zuò)者：
公(gōng)司一季报符合预期，水泥业務(wù)淡季延续高盈利，弹性展现。而核心非水泥资产(chǎn)竞争优势扩大，好戏才刚刚开始。两材合并后，公(gōng)司资产(chǎn)负债表有(yǒu)望修复。
摘要：
◆维持“增持”评级。公(gōng)司公(gōng)告2018一季报，实现营收260.33亿元，同增25%，归母净利9.08亿元，同增3.8倍，符合预期。我们认為(wèi)水泥盈利中(zhōng)枢的上升将修复公(gōng)司资产(chǎn)负债表并提升估值，维持2018-19年净利润67.41、96.03亿元，对应EPS1.25、1.72元(假设两材合并报表，预计2018-19年备考净利润89.45、120.27亿元，对应备考EPS1.06、1.43元)；当前股价对应2018年(合并前)仅7.1倍，维持12.19元目标价，继续重点推荐。
◆业绩弹性主要是水泥业務(wù)所贡献，水泥盈利中(zhōng)枢上升对修复资产(chǎn)负债表贡献显著：我们测算1季度，实现水泥及熟料销售近5000万吨，同比略有(yǒu)下降，我们判断主要是受一季度环保力度增强以及雨雪(xuě)天气、两会等因素的影响，中(zhōng)联及北方水泥春节后出货有(yǒu)所延迟，但南方及西南水泥或保持平稳；均价方面我们估算水泥熟料综合加权平均售价超300元/吨，同比估算提升约70元，环比提升约20元，对应吨毛利或近90元，环比Q4持平，同比提升近50元；我们认為(wèi)Q1淡季為(wèi)压力测试期，水泥价格中(zhōng)枢不降反升，将修复全年预期曲線(xiàn)，而进入正式复工(gōng)以来，华东地區(qū)已经3轮提价，超越市场预期，我们提出的需求只是迟到并非缺席的逻辑已然验证，水泥价格有(yǒu)望稳中(zhōng)有(yǒu)升，而水泥资产(chǎn)盈利中(zhōng)枢的抬升，而这将明显修复公(gōng)司的资产(chǎn)负债表。
◆非水泥板块盈利能(néng)力稳定且竞争优势扩大。非水泥业務(wù)中(zhōng)北新(xīn)建材（000786）(并表)一季度量价齐升实现净利润4.9亿元，贡献归母1.75亿元，1季度实现投资收益3.81亿元，其中(zhōng)中(zhōng)國(guó)巨石（600176）(联营)继续保持高增速，贡献投资收益约1.67亿元。我们认為(wèi)北新(xīn)及巨石的盈利能(néng)力稳定，竞争优势正在扩大，且國(guó)际化的逐步推进以及中(zhōng)高端产(chǎn)品结构的提升，非水泥板块盈利将保持稳定增長(cháng)；
◆两材合并落地，资产(chǎn)负债表有(yǒu)望修复，整合开启。中(zhōng)材股份已于2018年4月23日公(gōng)告退市，我们预计5月初将完成换股。截至2017年底中(zhōng)建材净负债/权益比率约為(wèi)196%，两材合并完成后，这一比率有(yǒu)望降至150%以下，同时，行业整合有(yǒu)望更进一步，对竞争力力进一步提升亦有(yǒu)明显贡献。
风险提示：需求断崖式下滑、两材合并后同业整合不及预期
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